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瑞丰app下载-中信建投:当前债市处于调整期 中期收益率下行概率大

瑞丰app下载-中信建投:当前债市处于调整期 中期收益率下行概率大

瑞丰app下载,  投资要点

两会后半程资金面继续持稳。月初资金面压力不大,叠加两会因素,资金利率整体下行。随着两会进入下半程,预计资金利率继续持稳,资金面较月初有所收敛,但整体压力不大。

利率债发行边际好转。受益于资金面宽松、二级市场情绪转暖以及两会期间地方债供给压力下降,利率债发行行情有所好转,上周国开债发行认购倍数明显上升。

收益率期限分化,长端收益率大幅下行。一方面上周股市由强转弱,市场风险偏好动摇,叠加出口数据低于预期,支撑了债市走强;另一方面市场对降息的预期上扬,进一步带动长端收益率大幅下行。

短期内股强债弱的格局没有发生根本变化。后续来看,上半年经济短期企稳的概率仍然不低,CPI和PPI短期有反弹动力,或带动盈利增速回升,货币政策合理充裕的基调不变,但政策端宽信用以及整体社融增速触底回升,短期内仍会继续支撑股强债弱的现状。

中期内债市调整期同时也是配置期。上半年经济短期企稳不改变年内经济增速下行的基本趋势,下半年增长和通胀大概率回归下行,消费和地产投资下行仍然是重要拖累因素,加上全球经济和贸易动能趋弱,基本面仍然是债市支撑,加上目前监管对配资等加杠杆行为高度警惕,未来股债性价比可能重新偏向于债市。当前债市仍处于调整期,收益率仍有上行风险,中期来看调整期同时也是配置期,随着债市调整期结束以及下半年经济回归下行,收益率下行概率增大。

一、不畏浮云遮望眼

上周债券收益率走势期限分化,长端收益率大幅下行。一方面上周股市由强转弱,市场风险偏好动摇,叠加出口数据低于预期,支撑了债市走强;另一方面市场对降息的预期上扬,进一步带动长端收益率大幅下行。

我们认为,上周股债的波动反映了资产价格对增长和政策预期的修正过程,但当前股强债弱的格局并没有发生根本变化。后续来看,上半年经济短期企稳的概率仍然不低,CPI和PPI短期有反弹动力,或带动盈利增速回升,货币政策合理充裕的基调不变,但政策端宽信用以及整体社融增速触底回升,短期内仍会继续支撑股强债弱的现状。

增长方面,上半年融资企稳带动经济企稳的逻辑仍然成立。上周先后公布了出口数据和融资数据,两者均明显低于市场预期。首先,春节因素仍然是经济数据大幅不及预期的主要原因,今年2月经济数据受“节后影响”的负向影响相对2018年较大,从而导致部分数据2月份(或者1-2月份)同比增速的走低以及3月份数据的走高。此外,短期内中美贸易战谈判取得实质性进展,有利于改善出口预期。其次,政策宽信用已经体现效果,2月份信贷和社融数据回落一方面由于春节因素影响,另一方面政策端对票据套利的监管,导致票据融资大幅下滑,社融总量增速下移,但社融结构更加优良,随着两会后财政发力,政策托底经济的效果或更明显。整体来看,经济增长在一季度短期下行后,二季度企稳概率增大。

通胀方面,二季度通胀存在短期走高的可能。2月通胀数据基本符合预期,CPI当月回落或主要收食品分项基数抬高所致,PPI方面各种因素在正反方向上的互相抵消使其增速短期持平,后续来看,由于3-6月CPI及食品分项的基数都将走低,且猪粮比价预测二季度猪肉价格会冲高,可能会导致其中个别月份CPI回升至接近3%的水平;而PPI方面,铁矿石、原油等大宗商品价格有所回升,叠加基数走低、社融企稳概率加大对需求构成支撑等因素,预计未来数月PPI同比增速有所回升。

货币政策方面,货币宽松的环境仍将继续维持,但短期内加码的概率相对较低。政府工作报告继续坚持了“松紧适度”和“合理充裕”,此外上周末央行行长提及未来货币政策下调存款准备金率还有一定空间,从无风险利率和风险溢价两方面降低名义利率等,货币政策并非当前债市的主要矛盾点。上周市场对降息的预期上扬,但从周末央行展现的态度来看,目前降低名义利率重点在于降低风险溢价,只有降低银行放款的风险,才能保证中小企业享受低利率水平的融资,而目前无风险利率水平并不成为中小企业融资难和融资贵的原因。总的来看,在社融企稳情况下,经济企稳概率增大,加上目前股市情绪高涨,货币政策加码宽松外部性较强,货币政策降息必要性下降。

中长期来看,我们始终认为,上半年经济短期企稳不改变年内经济增速下行的基本趋势,下半年增长和通胀大概率回归下行,消费和地产投资下行仍然是重要拖累因素,加上全球经济和贸易动能趋弱,基本面仍然是债市支撑,加上目前监管对配资等加杠杆行为高度警惕,未来股债性价比可能重新偏向于债市。当前债市仍处于调整期,收益率仍有上行风险,中期来看调整期同时也是配置期,随着债市调整期结束以及下半年经济回归下行,收益率下行概率增大。

二、上周流动性回顾

资金面:两会后半程资金面继续持稳

公开市场操作方面,上周(3月2日到3月8日)央行未展开公开市场操作,上周逆回购到期2200亿元,此外上周四有1045亿元MLF到期,因此周内央行净回笼3245亿元。本周(3月9日到3月15日)无逆回购到期,亦无MLF及国库现金定存到期。本周进入月中,预计资金面较月初有所收敛,但整体压力不大。

资金利率方面,月初资金面压力不大,叠加两会因素,上周资金利率整体下行,本周两会进入下半程,预计整体资金压力不大。一周来看,上周银行间隔夜质押回购下行11.01BP至2.0853%,7天质押回购利率下行10.62BP至2.3829%,14天质押回购利率下行9.06BP至2.4839%,21天质押回购利率下行10.26BP至2.8401%,1个月回购利率上行15.61P至3.1782%,3个月回购利率下行6.45BP至3.1292%。

同业存单:季末因素或致存单利率上行

上周(3月4日到3月10日)总计发行同业存单669期,实际发行4203.1亿元,上周同业存单到期3022.5亿元,周内同业存单净融资1180.6亿元,本周(3月11日至3月17日)同业存单到期5032.9亿元。3月份同业存单到期压力不小,叠加月末MPA考核、地方债大幅发行因素,银行对主动负债的需求难以明显下降。从同业存单利率来看,受季末因素影响,上周同业存单利率延续上行态势。上周AAA级别1M期限同业存单利率上行10.92BP,3M期限同业存单利率上行10.21BP。6M和1Y期品种分别上行3.62BP和3.2BP。

三、上周债市回顾

一级市场:利率债发行边际好转

上周(3月4日到3月10日)有19期利率债(不包括地方政府债)发行,实际发行规模1870.4亿元,周内利率债到期2334.3亿元,净融资-463.9亿元。从上周利率债发行情况来看,受益于资金面宽松、二级市场情绪转暖以及两会期间地方债供给压力下降,利率债发行行情有所好转,上周国开债发行认购倍数明显上升,其中3年期品种认购倍数达到5.59倍。

地方债方面,两会期间地方债发行较少,上周仅天津发行了两期新增债券,发行规模14亿元。从发行情况来看,发行利率按照基准+25BP执行,发行认购倍数仍然维持高位。

二级市场:增长下行债市走强

上周(3月4日至3月10日)债券收益率走势期限分化,1-3年期中短端品种收益率以上行为主,而5-10年期中长期品种收益率大幅下行。一方面上周股市由强转弱,市场风险偏好动摇,叠加出口数据低于预期,短期增长继续下行支持了债市走强;另一方面市场对降息的预期上扬,进一步带动长端收益率大幅下行。

具体来看,上周1年期国债收益率上行1.65BP至2.4503%,2年期国债收益率上行0.26BP至2.6061%,3年期国债收益率上行1.35BP至2.8031%,5年期国债收益率下行4.05BP至3.0284%,7年期国债收益率下行1.19BP至3.1646%,10年期国债收益率下行4.47BP至3.1423%,10-1年期限利差缩窄6.12BP至69.2BP。政策性银行债方面,10年期国开债下行11.22BP至3.5930%,10年期进出债收益率下行8.82BP至3.9088%,10年期农发债下行8.27BP至3.8315%。

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